未来走势：白酒行业已进入挤压式增长阶段，支撑行业成长的逻辑是消费升级、
集中度提升和高端需求回暖
4.1 16年行业向上趋势延续，新一轮发展周期已逐步明朗
行业分化加剧，过去产能持续高度扩张、量价齐升、整体性繁荣的局面不复存在，行业内竞争激烈，优质产能淘汰劣质产能，集中度提高，企业转向挤压式增长。此外，高端酒已经由以前的三公消费转向大众消费，伴随居民收入快速增长、消费能力提升、对高端产品的承接力不断提高，并且由于品牌意识的崛起，消费者更青睐有品牌品质保证的产品，再加上优质品牌企业在营销和管理能力上的提升，所以现在投资白酒的逻辑在于：分化下把握个股机会，精选在竞争中拥有核心竞争力的优质企业。
4.1.1 行业告别高速成长期，存量博弈下行业集中度将逐步提升
在经过量价齐升的黄金发展十年之后，白酒行业已经进入到一个较为平稳的发展周期，行业趋势是向名优酒企靠拢，企业发展逐渐分化(龙头企业增速显著快于行业增速)。另外，在经过行业调整之后，大部分企业业绩下滑，相比三年前行业高峰期资产大幅缩水，企业资产价值重估，出售意愿提高，目前已进入优质企业实现低成本扩张并购的最佳时期。
虽然白酒行业因为地域、文化、以及企业盈利水平的原因，注定不能像啤酒产业那样，由几家拥有资本规模企业并购后形成低成本效应，实现品牌输出，但是输出营销和管理却能盘活白酒企业的品牌和市场资产，实现可持续发展，因此白酒行业一直在营销和管理模式的整合上进行探索，我们认为未来资本运作的持续推动将有利于行业集中度的进一步提升。
4.1.2 消费升级潜力巨大，行业向上将是长期趋势
白酒行业经过15年触底反弹，16年向上趋势延续之后，新一轮的发展周期已经非常明确，但本次复苏和10、11年的逻辑有所不同，主要表现在：1、在本轮调整过程当中，商务消费和个人消费已经逐渐承接了之前的政务消费，回归民间后虽然对价格敏感程度有所增强，但健康的需求端能够有效夯实此轮白酒的向上基础;2、消费升级潜力巨大，12年政府反腐限制三公之后，高端消费开始承压，经过几年调整蓄势之后，从16年下半年至17年春节，无论是高端酒的价格走势还是其他高端消费品(奔驰车、瑞士手表、赌场等)销量都显示未来消费升级的空间非常巨大;3、从历史的经验看，白酒行业每一次趋势起来之后都不会在短期内就结束，而是延续一段较长的时间，本轮向上周期至少还能维持三年以上。
4.2 不同价格带白酒未来的发展趋势将有所不同
价位主导模式是白酒企业实现发展的一个重要定位方法。根据所处价格带，一般可以将酒企分为高端、次高端、中高端和低端四个等级，不同价位区间上又有各自的驱动因素和竞争特点，未来的发展趋势上也会有所差别。
4.2.1 高端酒(600元+，茅台、五粮液、国窖1573)
1、寡头垄断形成，行业格局难有大变化
白酒是一个讲究历史和沉淀的行业，品牌血统对于高端酒则显得尤为重要。从高端酒的发展历史来看，其蕴含了营销模式的几经创新和龙头企业对行业定价权的激烈争夺，从最早的汾酒，到后面的五粮液，再到现在的茅台，行业龙头虽然一直在改变，但其中的品牌竞争格局并没有大的变化，始终处于寡头垄断的竞争格局。经过12年行业调整后，高端酒市场进一步向茅台五粮液等品牌靠拢，截止目前茅台、五粮液、国窖1573共占据了高端酒市场90%以上的市场份额(市场销售口径)，2016年茅台占比61.78%，五粮液占比23.79%，国窖1573占比6.83%，集中度进一步提升。我们认为以茅台、五粮液垄断的高端酒市场竞争格局在短期很难有大的变化。
2、消费升级下，量价齐升将成为高端酒的发展趋势
品牌是高端品的生命线，提价有利于品牌力的提升：对于高端品来讲，价格代表品牌形象，有品牌形象才会有未来的销量。茅台作为整个行业的天花板所在，在业内有着最强的品牌力，目前它的真实成交价基本反映了市场的供需情况。对于其它高端白酒，我们可以看到五粮液现在有意无意都在紧跟茅台的步伐，两者价差拉大后，有非常强的挺价诉求,而老窖的策略则是紧跟五粮液。因此从15年8月开始到现在五粮液有过三次直接提价(609元-659元-679元-739元)，而老窖则是通过不断的停货控货以及提升计划外价格来挺价。我们认为高端酒目前的提价行为本质上还是为了更长远的发展，增强产品品牌力，使企业进入一个良性的可持续的发展道路。
消费升级使行业向名优酒企靠拢，高端酒销量逐年增加：行业调整结束后，茅台率先触底反弹，16年销售量同比增加15.76%，真实需求量则达到了3万吨左右;五粮液经过三次提价，目前一批价已经站稳780-800元左右，成功实现顺价销售;而去年高端五粮液的整体销量达到1.5-1.6万吨，同比接近两位数的增长;国窖1573去年的动销量达到了5000吨左右，已提前恢复至历史最高水平。因此可以看出，行业经过调整回归大众消费后，需求端迸发出了惊人的成长潜力，我们认为随着消费升级的深化以及居民品牌意识的崛起，高端酒还将继续维持强劲的扩容态势。
3、茅台量价天花板带给五粮液和老窖提升空间
茅台未来三年供给持续紧张，提价时间窗口即将来临：茅台是白酒行业消费升级的最终目标，因此茅台量和价的走势将对整个高端酒乃至整个行业都会产生深远的影响。根据茅台酒基酒产量数据测算，18年的可售量较17年没有增长，19年还有近20%的下滑，另外，因供给紧张17年3万吨的可售量中已有3000多吨在16年提前发货，短缺状态一直会向后传导。目前春节旺季已过，茅台批价在淡季期间一直坚挺，公司强力限价后，部分区域批价仍维持在1300元左右，并且经销商控制向商超终端供货。从六月开始，随着酒库茅台酒成熟，茅台酒的市场投放量将由三四月每天50吨加大至100吨，预计届时市场供需矛盾情况将有所缓和，叠加管理层控价影响，我们判断茅台价格将出现小幅波动。因为未来3-5年公司的供给量遇到天花板，价格就成为调节供需的关键要素，所以我们预计18年初就是飞天出厂价上调的关键节点。
五粮液、泸州老窖将受益于茅台涨价：需求增加供给停滞甚至收缩将会导致茅台一批价上涨，如果再加上渠道形成一致预期和业外的投机干扰因素，一批价格的走势将会很难预测。现在支撑茅台增长的已经是高端消费需求，消费者将会对价格比较敏感，茅台通过价格上涨来抑制需求保持供给平衡，那最受益的将是五粮液、国窖1573等价格在800元左右的高端品牌，我们认为公司未来将保持价格持续小幅上移，同时享受消费升级下该价位上的放量。
4.2.2 次高端(300-500元)
1、次高端格局：全国化品牌+区域强势品牌并存
次高端的正式兴起是从2010年开始的，此后的两年都呈现翻番式的增长。2010年市场规模约为70亿，11年市场规模达到210亿左右，占总体市场规模的6%左右，规模扩张速度增速高达150%。12年开始高端酒受到三公消费、经济减速和投机资本撤出的影响，次高端酒随后也受到重创，业绩出现断崖式的下滑。行业调整结束之后，次高端领域的发展呈现出两种趋势：一种是区域型名酒企业进行产品结构升级(如洋河的梦之蓝)，另一种本身定位高端的二线品牌如水井(早期价格定位为600-800)等通过降价来实现品牌下延和再生长，因此，目前国内次高端白酒逐步形成了“全国化品牌+区域强势品牌并存”的竞争格局。
2、消费升级、高端酒提价以及营销模式变化是次高端高增长的三大核心驱动因素
回顾行业历史，我们认为促成10-11年次高端高成长的主要因素有三个：一是经济环发展的推动，社会财富迅速积累，白酒消费在价位上表现为趋高倾向，在品牌消费上存在棘轮效应，两者带来的结果就是白酒消费的价位升级;二是行业内部，消费升级和资本投机效应推动高端名酒价格不断提升，这就为次高端品牌的成长打开了空间;三是营销方式的助推，当时高端酒主要是由政务消费构成，一些次高端品牌如酒鬼酒、舍得等品牌借助高端供给缺口、独特资源以及渠道拦截(公关团购、终端拦截)等方式实现了快速增长。
3、次高端已具备向上基础，但成长逻辑改变后需自下而上精选优质企业
行业新一轮调整结束之后，整个白酒进入到消费升级和行业分化的大逻辑之中，在此背景下，16年开始高端酒表现非常靓眼，业绩持续超预期，呈现出量价齐升的繁盛场面，因此市场就普遍认为继高端酒之后，次高端未来将出现很好的机会。对于未来次高端白酒的走势，我们的观点：首先，高端酒价格是行业价格的天花板，随着未来高端酒的不断提价，白酒产品的价位被逐步拉宽，同时，消费升级地不断深化也使得这个价位段的承接力开始增强，这对次高端的成长空间确是一个客观存在的有利因素。但需要明确的是，此前支撑次高端高增长的其他几大因素—政务消费、渠道拦截和资源资本推动在行业调整后已开始逐步失效，16年水井坊、剑南春、洋河梦之蓝等品牌表现较好的原因，主要不是因为次高端价格带的扩容所致，核心原因是这几家企业经营模式的改善以及自身所拥有的产品优势，才导致了这个价格带的扩容，这是自下而上的逻辑。另外，我们在报告开头已经分析过，次高端价位运作模式的核心竞争力是“品牌+营销”，其中品牌是首要竞争要素(这个价位会天然屏蔽一大部分企业)，品牌溢价可以支撑次高端价位的产品结构提升，而营销力则是企业市场开拓和扩张的助推器。在次高端白酒的成长过程当中，无论是以洋河(梦之蓝)为代表的深度营销模式，还是以酒鬼酒、沱牌等为代表的汇量式招商模式等都给企业在特定的增长阶段和环境下带来了高增长，这些模式都是有效结合了企业和当时的行业环境，整合了自身品牌、产品和渠道资源。但随着行业的调整和发展，一些营销模式已经被逐步淘汰或改变，未来无论是以产品、品牌、渠道还是消费者为核心的营销模式，只有紧跟行业发展趋势和消费形态的变迁，不断的进行创新才能在市场发展中立于不败之地。
4.2.3 中高端(80-300元)
1、中高端白酒是综合实力的体现，以省级区域强势品牌为主
80-300元价位段的白酒，是品牌、产品、渠道、营销、管理等多方面综合实力的体现，目前主要以省级区域强势品牌为主，比如洋河、古井、口子窖、老白干、四特、白云边、西凤等，它们都是典型的区域龙头。纵观各区域品牌的发展，多数都是在中高价位空间(80-300元)取得成功，餐饮业的发展带动了中高档白酒的消费提升，得益于经济发展和消费升级。对于高端酒品牌力是最核心的竞争要素，而对于中高端来说则是渠道营销，在过去10年餐饮的高速发展期间，口子窖、洋河、古井等企业先后开启了酒店盘中盘、消费者盘中盘等营销模式，使得公司的渠道力有了飞跃式的发展，因此过去10多年这个价位的运作和发展取得了巨大成功。
2、未来发展趋势：消费升级+挤压式增长将成为主旋律，竞争格局仍将以地方名酒为主
消费升级是未来整个白酒行业的大逻辑之一，而这种升级一方面体现在低价位白酒向高价位白酒转移，另一方面则体现在名优酒企对其他酒企的挤压式增长。以安徽市场为例，主要定位于中低端的品牌如宣酒、金种子、迎驾贡等近几年销量已经有逐步下滑的迹象，主流消费价格开始上移至80-120元(古井献礼、口子5 年)，而中高端酒价格带又逐步由80-120 元向120-150 元(古井5 年、口子6 年)升级，部分市场区域价格带已开始向200 元(口子窖10 年、古井8 年)以上升级。因此，以价格带为象征的升级趋势已经非常明显，未来渠道能力强的企业将会持续增长，但我们认为这种升级的趋势不会太快，而是一个缓慢进阶的过程。
中档酒竞争格局方面，未来仍将以地方名酒为主，少部分品牌有望完成全国布局：(1)普通商务消费和私人消费具有一定的地域化特色，口味和文化差异使得地产酒仍将是主流;(2)区域酒拥有更强的渠道能力和地缘优势，运作模式也更为灵活，所以地产酒可以在当地形成很高的市场进入门槛(如安徽白酒市场);(3)目前，包括茅台、五粮液、泸州老窖在内的一些老名酒开始发力打造自己的中端品牌，并且已经呈现出非常迅猛的增长势头(如2016年茅台酱香酒公司全年实现销量14200余吨，同比增长81.4%;销售收入24亿元，同比增长85.3%。17Q1酱香系列酒销量4790吨，增长191%;收入10.57亿，增长299%，继续保持高速成长态势)，由于其原有品牌背书较好，消费基础广泛，随着后期运作模式的创新和激励机制的改善，我们认为这些品牌仍具有全国化的可能。
4.2.4 低端酒(80元以下)
1、体量巨大，竞争格局混乱
低端白酒在国内白酒行业中的比重较高(预计销量占比80%以上，销售额占比40%以上)，从目前各地酒企的发展现状来看，整个低端酒市场呈现出三个特点： 1、总体产能过剩，利润空间小，产品数量非常多，在各地小区域内，都有自己本土的特色小品牌;2、大众消费驱动，价格敏感度较高;3、外来竞争对手较少(泸州低价位产品此前较为盛行)，地产酒缺乏外部冲击，竞争级别普遍偏低，跟中高端白酒相比尚无充分竞争。
2、消费者品牌意识增强，未来集中度有望提升
行业调整之后，消费者理性回归，品牌意识开始逐步增强：一方面有品牌背书的低价酒越来越受到青睐(比如西南地区歪嘴郎酒在餐饮渠道的畅销)。另一方面，少数的在全国范围内具有品牌影响力与美誉度的白酒已经开始了区域扩张之路，比如牛栏山运用“普通推广+免费陈列”的营销手段，2013年以来发力三四线城市市场，2016年业绩规模已达到60亿以上，继续保持两位数增长，而北京以外市场的业绩贡献率也超过了65%，可以看出牛栏山全国化布局收效显著。对于未来整个低端酒市场的走势，我们认为消费理性回归和传统品牌的持续扩张将有望使行业集中度进一步提升。
