2018年目标顺利完成，业绩超预期增长。公司2018年实现营业收入736.4亿元，同比增长26.49%;净利润352.04亿元，同比增长30%;扣非后的净利润355.85亿元，同比增长30.71%。EPS为28.02元，公司拟每10股派现145.39元(含税)。受益于产品提价与非标产品放量，公司年初定下的目标顺利完成，全年业绩超预期增长。2018年公司整体毛利率因提价同比提升1.34个百分点至91.14%，销售费用率与管理费用率分别同比下降1.56/0.8个百分点至3.33%/6.93%，净利率提升1.55个百分点至41.37%。公司2019年的经营目标是营业收入同比增长14%，同时完成基本建设投资27.52亿元。
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年初提价改善毛利，产品结构持续优化。分产品来看，2018年年初公司上提了飞天茅台的出厂价与终端价，茅台酒毛利率同比提升0.92个百分点至93.74%，共实现营收654.87亿元，同比增长24.99%;系列酒价量齐升，实现营收80.77亿元，同比增长39.88%，毛利率同比提升8.3%个百分点至71.05%，明年系列酒的投放也会加大。在基酒方面，2018年公司完成茅台酒及系列酒基酒产量7.02万吨，同比增长10.08%;茅台酒/系列酒基酒产量4.97/2.05万吨，同比增长15.98%/1.98%。2018年茅台酒的实际产能超出设计产能12263.69吨，年底新增的6600吨产能计划2019年投产。
经销渠道发货量保持不变，提升直营渠道占比。2018年的营收主要还是由经销商渠道贡献，实现营收691.89亿元，同比增长33.26%;直营渠道贡献营收43.76亿元，同比降低35.32%。公司2019年计划着重提升直营渠道的营收占比，推进渠道扁平化发展，一方面增厚公司利润，另一方面也能加强公司对产品终端价格的把控。在经销商方面，2018年茅台国内经销商共减少607个，其中茅台酒经销商减少437家。2019年全部茅台酒的计划发货量为3.1万吨，而经销商渠道总量相比2018年不增不减仍定在1.7万吨左右。预计今年新增的发货量将用于扩张直营渠道以及提升高毛利产品占比。
盈利预测。贵州茅台依然是品牌壁垒最高、渠道利润最大、渠道调控能力强的白酒企业。目前茅台的渠道动销和批价保持稳定，短期公司可通过直营比例提升与结构改善保证业绩稳健增长;长期来看公司提价能力强且市场需求保持偏紧，是行业集中度提升的最大受益者。公司2018年业绩表现超预期，证明了公司作为高端白酒龙头品牌，受宏观经济以及需求收缩的影响相对其他白酒更小，因此我们调高对公司的盈利预测，预计公司2019-2021年实现营业收入分别为894.35/984.86/1068.97(前值为754.43/886.41//1023.08亿元)，净利润分别为421.37/475.41/524.18(前值为349.67/407.39/481.69亿元)，对应EPS分别为33.54/37.85/41.73(前值为27.84/32.43/38.34元)。参考公司基本面情况以及未来业绩的增长空间，给予公司2019年24-27倍估值，合理区间为804.96-905.58元，目前公司股价已进入合理区间，维持对公司的“谨慎推荐”评级。
风险提示：食品安全风险;消费者需求下滑风险;白酒政策风险。
