10月份过去了，全部上市白酒公司的三季报已经披露完毕。与半年报绝大部分业绩表现良好不同，三季报显示白酒公司业绩分化明显，与此相应，股价表现也迥异。在分化行情下，大方向判断和个股选择很重要，所有走势背后都是行业大势和基本面的推动，研究行业大势和基本面的变化趋势尤为关键。一个经验是，不能光看估值便宜的公司，举个例子，如果选了洋河股份，今年以来的涨幅只有不到10%，而其他白酒股普遍涨幅动辄1.2倍、1.5倍。本文试着回顾这一轮白酒股行情的逻辑，推测未来白酒股走势，并对舍得酒业做个简评。
一、本轮行情逻辑：高端拉动下的上涨
拉长时间看，本轮白酒板块行情是从2014年开始的，2014年到2015年缓慢震荡上行，2016年开始加速直到2017年底，2018年随着大盘下行探底，2019年双击，股价快速上涨。什么时候都是茅台最先反转，带动整个板块上行。2014年至今，白酒板块涨幅惊人，个股涨幅十倍的并不少见，特别是高端品牌、大市值的茅台、五粮液、泸州老窖，股价表现突出。
从酒业协会公布的数据发现，这一轮行情中，整个白酒行业的销量并没有明显上升，只是小幅波动，但内在结构出现了明显变化：高端占比提升、价格上涨，也就是高端市场量价齐升，这推动了高端白酒股盈利快速增长。茅台营收、净利润年均增长20%-30%，五粮液近两年净利润增幅达到惊人的30-40%。
在高端白酒量价齐升的同时，中低端白酒表现如何呢?我们来做个扫描。
1、次高端表现良好。次高端的水井坊表现不错，在中小市值品种里算好的。次高端的市场很大，这个阵列里，国内品牌最强的是剑南春和郎酒，如果它们上市，相信表现会很好。
2、中低端表现不佳。2014年到2016年，甚至到2017年，洋河股份表现都不错，但是去年和今年，走势严重落后于板块，原因主要是高端占比少。相比之下，跟高端沾边的白酒股表现就不错，比如酒鬼内参打高端牌，今年短暂表现抢眼。与洋河处于同一地域的今世缘，虽然定位中低端，但抢了不少洋河的市场，所以表现也不错。纯粹做低端酒的，除了顺鑫农业，其他都表现不大好，比如老白干表现老是让投资者失望，金种子酒亏损。
3、地方性白酒表现差异大。大部分地方性龙头白酒表现还不错，比如山西汾酒，安徽口子窖，古井贡酒。江西的四特酒、湖北的白云边、山西的西凤酒总体不错，因为它们在当地市场品牌良好。做低端的地方酒，就很艰难，比如金种子做低端，是亏损的，基本要被市场淘汰了，老白干收购的很多小酒厂表现也一般。
所以，概况起来，本轮行情下，白酒市场集中度在提升，高端的更加好，低端的更加差，中端收益，两极化明显。
二、未来的趋势：增速放慢下的挤压与分化
2014年到现在，已经5年了。站在当下，我们需要思考未来白酒行情会怎样演化。我做了些思考，不见得对，这里结合个股做些推测，和朋友们做个分享。
本轮白酒股普涨行情可能接近尾声了，通胀红利不可能持续很久，明年增速一定会降低。同时，靠提价不可能持久，挤压同行的难度很大，全体玩家不可能都是赢家。景气阶段的后期，靠提价是找死，不提价被淘汰，只有强势品牌才能维持零售价和市场份额。景气阶段的尾声，只有最强大品牌的茅台可以活得很滋润，五粮液次之。可以预见的是，明年大部分白酒公司都不能保持今年的增速，甚至出现负增长，存在双杀可能，洋河今年的走势有一定指导意义，就是未来部分公司走势的预演。未来几年，白酒总体消费将平稳，但是内部分化将更加严重，高端、次高端会竞争激烈，向优质品牌集中，呈现出挤压式增长态势。同时，过去几年由于利润快速增长导致市场给的估值水平也不断提高，所以白酒股涨幅这么大，有双击的因素，未来随着景气度结束，需要注意双杀的可能，不明白的，可以参考一下洋河的走势。
第一，“茅、五、国”地位不可撼动，茅台最优
未来8年、10年，甚至在可预见的将来，茅台的地位不可动摇，这是毋庸置疑的。茅台的出厂价和零售价差异巨大，这意味着当下的盈利被压制。未来一两年茅台很有可能提价10%-20%，加上高端的人气拉动，还会有量价齐升，盈利增长没有问题。现在估值看起来高，但基本合理，没有泡沫。为什么呢?因为有龙头的优势、增长的确定性、潜在的提价空间、量价齐升机会，所以，茅台最确定。在极端情形下，比如经济危机，甚至局势变动，茅台的抗打击力也最强。
五粮液和老窖受益于茅台零售价上涨后，高端酒有了空间，它们销量上来了，业绩大涨。只要茅台还是一瓶难求，五粮液和老窖的日子就还会不错。目前，五粮液和老窖的估值比茅台低一些，主要是受制于茅台的绝对龙头地位，估值相对茅台有一定的估值折扣。过去两年，老窖和五粮液的业绩增速比茅台还高，但是，明年、后年还能保持高增速吗?我认为很难。和茅台一样，五粮液和老窖的业绩增速都会降下来，茅台和它们的增速差距也会减小，比如都是20%左右。相比之下，五粮液可能好一点，因为茅台的零售价还是高位，而五粮液的品牌力和影响力比老窖强很多。至于未来到底怎么样，只能走一步看一步。
第二，次高端市场大有可为，但竞争激烈
这里说的次高端，也可以认为是中端，也就是500元价位附近的白酒。高端阵列很清楚，超高端是茅台，高端是五粮液和国窖，梦之蓝和内参也有点沾边。中端呢?主要是郎酒，剑南春、水井坊、舍得，这几个是全国化中端酒，郎酒和剑南春难分伯仲。还有高端白酒的子品牌，像洋河的天之蓝，老窖的窖龄酒也是中端。今世缘、古井贡酒也有中端酒，但都是区域化白酒，全国化难度大。
中端酒市场需要重视，因为市场空间大，但竞争激烈。说空间大，是因为中等消费人群在增加，未来5年，中端白酒市场1000亿元销售额，是完全有可能的。说竞争激烈是这个市场并不简单，有三股力量在角逐：一是高端酒的中端子品牌，他们有品牌优势，有全国化布局;二是地方酒不断希望往中高端发展，依靠地缘优势，竞争力也不小;三是定位中端市场的郎酒、剑南春、水井坊、舍得相互竞争。
第三，对几个白酒股的预测
洋河股份会有阶段性投资机会。洋河股份的高端占比小，大部分是中低端，还在调整渠道，在调整完成前，估值很难起来，在库存清理完毕后才可能好转。洋河股份的管理能力不错，但这弥补不了品牌力的不足。中短期看渠道调整和库存清理进度，长期看手工班和苏酒头排酒的推广效果。目前阴跌或者震荡的可能性大，短线不宜参与，长线可布局。同一地域的今世缘可能因两虎相斗而受伤，小心为上。
山西汾酒看改革红利能走多久。汾酒曾经是全国老大，北方人在喝，南方人喝的少。目前，汾酒走势很强，主要是因为激励很好，业绩超预期，值得继续关注。后市关注的重点就是改革红利还能走多久。
酒鬼酒不确定性大。酒鬼酒曾经很辉煌，现在中粮入驻，主推内参，希望重振雄风，但难度大。酒鬼酒虽然质量不错，但酒鬼酒、内参这两个名字都取得不好。它底子薄，野心大，在湖南还没有突破，就想着全国化。盘子小，实力还不强，营销投入是有限的。今年9月，酒鬼酒被炒过一轮，但脱离基本面的炒作经受不了时间考验。股价超过40元时，我就在雪球发言说透支了未来2年的业绩增长预期，果然，三季报大幅低于预期，股价迅速回落。酒鬼酒未来的不确定性很大，不是说没有潜力，而是得看怎么干。和五粮液、老窖抢市场，它的品牌力还是差了点，如果放下身段，把内参放到郎酒、剑南春、水井坊、舍得一个阵列，竞争中端市场，可能会好点，品牌力不够就靠质量说话嘛。酒鬼酒需要等待，任何事情的变化都有一个过程，不可能一蹴而就，需要耐心等待基本面质变时刻的来临。
老白干很可能继续让投资者白干等。老白干是市值最小的几个白酒股之一，另外两个是酒鬼酒、舍得，市值都是100亿元左右。老白干自己1个品牌还没做好，又买4个。两年前，老白干收购时，我就说很可能白干。品牌力不够，加上名字不好，即使改制了，经营能力还没被证明。未来怎么样?还要走一步看一步，但目前看不到好势头，市值100亿元可能都高估了。最近几年持续看好老白干的投资者都很失望，希望未来能有好结果。
三、舍得酒业值得重点关注
最近花了些时间看舍得酒业，这里提一下自己的思考，欢迎大家拍砖。
舍得酒业在前两年改制后，一度表现不错，但今年表现很差。舍得酒业之前只顾生产酒，没有全部卖出去，存了12万吨老酒。这次增发20亿元，是用来新建厂房、扩大产能，以及建设销售渠道等。今年下半年股价表现较差，估计有压低业绩的因素，因为大股东参与30%增发，锁定3年，肯定希望增发价格不能太高。目前价格比增发价只贵10%不到，有一定安全边际。去年增发获批后，竟然主动放弃，股价和股价太高，不能找到参与的资金有关，当然大股东也不傻，不愿意太高价格参与增发，虽然内心很想增发成功。
舍得酒业定位于中端市场。假设未来5年，中端市场，也就是零售价500元左右的这个市场，未来空间达到1000亿元，这个可能性是很大的。郎酒和剑南春去年销售额估计是100亿元左右，水井坊和舍得只有20-30亿元，再考虑高端酒和地方酒的中端子品牌占掉一部分市场，剩下的市场空间还是很大。
舍得酒业值得关注，有三个理由：一是改制后经营慢慢恢复正常，股权结构合理，激励充分，经营效率提升;二是基酒质量好，量也大，有发展基础;三是定向增发20亿元后实力大增，发展有资金支持。大胆推测，未来3-5年，舍得酒业营收年化增长20%以上是有可能的，利润增速更高些。在白酒板块未来众多不确定性中，舍得酒业能保持一段时间较高速度增长的概率是很大的。所以，相对于当前100亿元左右的市值，很可能是低估了。
展开来说一下。首先，舍得酒业是民营企业，机制可能更加灵活。民企的经营优势很明显，可以搞管理层激励，可以随时回购。从大股东近三年表现看，是比较稳健的，主要干的是扩大产能和建设品牌。大股东所持股份没有质押(但是舍得集团被质押了)，排除了一个风险点。其次，舍得的广告语是智慧舍得，名字取得好，先人一步，这相当于有了成功的基因，不是说就能成功，而是说有了前提条件。再次，舍得酒业有很好的基酒，那是20年的老酒，12万吨，这个起码值300亿元。如果勾兑成18万吨成品酒，按照40万元每吨(出厂价200元)的售价，也能卖到700多亿。当然不是一年卖，而是逐年卖。在卖的过程中，质量影响和口碑效应也在扩大。最后，舍得有一定市场基础，它的省外市场做得不错，全国化能力强，大部分销售都是在外省获得的。最近推出的T68可能是爆品，据说用老酒调制，酒质量高，就看如何营销了。
舍得酒业很可能具备天时地利人和。天时就是中端消费人群在增多，中端酒市场空间在扩大。地利就是存有大量高质量老酒，质量是品牌的生命源泉。人和就是管理层务实，民营企业有机制优势，定向增发后资金实力大增。
舍得的风险主要来自于经营能力不足的风险，像老白干那样，每年都寄予厚望却每年失望。舍得需要用脚踏实地的干劲和实实在在的业绩来提振市值，让我们拭目以待。不过目前100的市值，风险收益比还是挺高的，最大的风险不过是涨的慢，向下的空间是很小的，除非出现行业性的问题。
概括一下本文，明年以及未来，对白酒的高增长预期要降低，所以估值很难继续提升。接下来就看谁有实力保持持续、较高增长，也就是收入、净利润增速能保持在20%以上。谁能高增长，谁就能胜出，股价就表现好。
