要点：上周我们前往公司总部与核心管理层进行了交流，同时跟踪调研了主要市场石家庄的渠道销售情况。核心信息如下：
1) 公司重点发力次高端、逐步开始培育高端的思路明确。未来几年将持续较大的投入在品牌打造与提升上，短期不以盈利为目标，也不单纯追求把收入做大。
2) 尽快完成对板城的整合，品牌独立打造，上延至次高端价位。
3) 河北省内白酒消费升级速度超出预期，城市大众宴请与县城商务宴请加速向300~500 元价位升级，但是竞争也在加剧。
我们的观点：首先，河北省内白酒消费全面向100 元以上升级，我们坚持100元价位以上终端收入未来5 年至少3 倍空间的判断，达到300~350亿元，其中次高端/高端至少增长4 倍，分别达到约100 亿元。
其次，公司正在成为次高端产品主导增长，不断锤炼提升品牌地位的强势区域龙头。1)明确次高端主导，高端逐步培育，低端顺其自然的发展思路，预计2017~19 年次高端收入达到8.5/12.8/18.3亿元，持续50%以上的高增长，目前该价位规模已为省内第一。2)营销重心从渠道转向品牌和消费者，通过广告宣传、品鉴、宴席等多种形式不断提升品牌形象、深度开发培育消费者。3)品牌和规模优势不断强化，在核心市场表现突出的同时，原先薄弱市场表现开始提升，在部分县级市场公司次高端单品预计明年达到1000 万的销售规模，而今年普遍在300 万左右。
最后，次高端价位收入占比持续提升，预计19 年达到49%，远高于16 年的24%，拉动公司整体毛利率至68.5%。次高端带动2018~20 年公司整体收入增速维持在23%左右，盈利CAGR 69%，净利率提升至15~20%是大概率事件。考虑到公司高价位产品在省内区域的全面扩张，以及丰联酒业营销体系和财务结构的改善，盈利存在一定的超预期空间。
建议：调整2017/18 年营收-0.3%/+0.5%至25.0/30.6 亿元，调整净利润-1.8%/+2.7%至1.56/2.95 亿元，维持十二个月目标价46.8 元，对应丰联酒业潜在并表后18 年5x P/S。
风险：中低档酒继续大幅下滑，将拖累公司财务表现。
